6 Enhet for statlig kapitalforvaltning i Tromsø

6.1 Bakgrunn

I Meld. St. 9 (2021–2022) Statens pensjonsfond 2022 varslet regjeringen at den «har som mål å opprette en egen enhet i Tromsø, som kan bidra til å styrke statens tilstedeværelse og bygge sterke kapitalforvaltningsmiljøer i nord. Om dette skal være en ny enhet i Folketrygdfondet, underlagt Folketrygdfondet, en ny selvstendig enhet eller del av en annen statlig kapitalforvaltningsvirksomhet, er blant spørsmålene som må utredes videre. Det vil også utredes om enheten skal kunne investere i unoterte selskaper i og utenfor Norge.» Finanskomiteens flertall tok dette til etterretning og imøteså en konkretisering og videre utredning av ulike alternativer for en slik løsning, jf. Innst. 443 S (2021–2022).

På denne bakgrunn satte Finansdepartementet ned en arbeidsgruppe for å utrede investeringsunivers, styringsstruktur og organisatorisk oppsett for en ny enhet for statlig kapitalforvaltning i Tromsø. Til grunn for arbeidsgruppens mandat lå det at formålet med å etablere enheten er å bidra til å styrke statens tilstedeværelse og å bygge sterke kapitalforvaltningsmiljøer i nord. Videre var det lagt til grunn at formålet med investeringene i enheten skal være høyest mulig avkastning etter kostnader over tid, hensyntatt akseptabel risiko. Arbeidsgruppen ble ikke bedt om å vurdere om etableringen av en ny enhet for statlig kapitalforvaltning ville være et effektivt bidrag for å styrke statens tilstedeværelse og bygge sterke kapitalforvaltningsmiljøer i nord. Arbeidsgruppen leverte sin rapport 1. desember 2022. Rapporten er tilgjengelig på departementets nettsider.

6.2 Arbeidsgruppens rapport

Arbeidsgruppen viser til at målet med etableringen av den nye enheten ikke er rendyrket kapitalforvaltning hvor det overordnede og førende målet er høyest mulig finansiell avkastning. Det er derfor behov for å vektlegge flere hensyn enn det som gjøres i forvaltningen av Statens pensjonsfond, hvor det finansielle avkastningsmålet er bestemmende for andre valg. Arbeidsgruppen påpeker at den todelte målstrukturen for den nye enheten har vært avgjørende for gruppens vurderinger og anbefalinger.

Arbeidsgruppen viser til at staten og det offentlige allerede er en stor investor i både noterte og unoterte aktivaklasser i Norge. Arbeidsgruppen har derfor lagt vekt på å finne en innretning som ikke gir unødig overlapp med eksisterende virksomhet, men isteden utfyller den. Dette har vært bestemmende for arbeidsgruppens anbefalinger om investeringsunivers. I vurderingene av valg av forvalter har arbeidsgruppen lagt vekt på hvilket kompetansebehov den nye enheten vil ha.

6.2.1 Ulike modeller for oppsett av en ny enhet

Arbeidsgruppen har identifisert fire modeller for oppsettet av en ny enhet i Tromsø.

Modell A: Folketrygdfondet instrueres om å etablere et tilknyttet kontor i Tromsø

Kontoret forvalter i denne modellen deler av det eksisterende investeringsuniverset innenfor Statens pensjonsfond Norge (SPN) eller gis et utvidet investeringsmandat, for eksempel i unoterte papirer, også dette innenfor SPN. I det siste tilfellet må investeringsmandatet for SPN endres (dvs. referanseindeksen og/eller investeringsuniverset), enten gjennom at det åpnes for unoterte investeringer eller ved et utvidet notert mandat.

Modell B: Det etableres en ny del av formuesmassen i Statens pensjonsfond

Statens pensjonsfond består i denne modellen av tre delformuesmasser mot dagens to (SPN og Statens pensjonsfond utland (SPU)). Forvalter kan være et kontor tilknyttet Folketrygdfondet eller en nyopprettet forvalterenhet (nytt særlovselskap). Om Folketrygdfondet blir forvalter, bør investeringsuniverset tilpasses Folketrygdfondets kompetanse ved at det nye fondet i hovedsak investeres i verdipapirer som ligger tett opp til noterte investeringer. Forvalter pålegges i denne modellen å opprette et kontor i Tromsø.

Modell C: Det opprettes et eget forvaltningsmandat etter modell fra Statens obligasjonsfond (SOF)1

I denne modellen gis forvaltningsoppdraget enten til Folketrygdfondet eller til en nyopprettet enhet (nytt særlovselskap). Enheten kan gis et eget forvaltningsmandat som forvaltes fra Tromsø. Også i denne modellen bør investeringsuniverset tilpasses Folketrygdfondets kompetanse om Folketrygdfondet blir forvalter. Formuesmassen vil ligge utenfor Statens pensjonsfond.

Modell D: Det opprettes en formuesmasse som primært skal investere i unoterte aktivaklasser

Investeringsuniverset blir i denne modellen en utfyllende del av de eksisterende fondene som forvaltes av selskap under Nærings- og fiskeridepartementet. I en slik modell kan forvalter, avhengig av investeringsunivers, etableres som en nyopprettet enhet, en del av eller som en underlagt enhet til en eller flere av de eksisterende forvalterne tilhørende Nærings- og fiskeridepartementet, eksempelvis Investinor, Argentum eller Nysnø, for å trekke på og fylle ut eksisterende kompetanse.

6.2.2 Plassering innenfor eller utenfor Statens pensjonsfond

Arbeidsgruppen viser til at sparingen i Statens pensjonsfond skal støtte opp under finansieringen av folketrygdens pensjonsutgifter og ivareta langsiktige hensyn ved anvendelsen av statens petroleumsinntekter, slik at petroleumsformuen kommer både dagens og fremtidige generasjoner til gode. Forvaltningen har ifølge arbeidsgruppen vært kostnadseffektiv og levert gode resultater, og fondet har vokst seg stort over tid. Fondets finansielle formål og evnen til å finansiere offentlige utgifter henger tett sammen. Over tid er SPU blitt en stadig viktigere kilde til finansiering av offentlig utgifter. Arbeidsgruppen viser til at det er bred politisk enighet om sparemålet for Statens pensjonsfond, herunder om prinsippet at fondet ikke er et virkemiddel for å oppnå andre, politiske mål. Arbeidsgruppen mener en viktig årsak til fondets suksess er at det overordnede målet for pensjonsfondet hele tiden har vært sparing med mål om høyest mulig avkastning hensyntatt risiko. Dersom fondet gis andre formål enn rent finansielle, vil det etter arbeidsgruppens vurdering innebære en vesentlig endring i rammeverket. En slik endring vil kunne undergrave fondet som grunnlag for en langsiktig offentlig sparing som kommer både dagens og fremtidige generasjoner til gode. Målhierarkiet for den nye enheten i Tromsø er bredere enn sparing og bygger på et overordnet mål om å styrke statens tilstedeværelse i nord. Et slikt todelt mål som ikke tar utgangspunkt i sparing, vil bryte med innretningen av Statens pensjonsfond. Arbeidsgruppen fraråder derfor at investeringene i den nye enheten legges innenfor Statens pensjonsfond.

Arbeidsgruppen konkluderer med at både modell A og B bryter med den langvarige politiske enigheten om at Statens pensjonsfond er en finansiell formue som forvaltes med sikte på høyest mulig avkastning over tid. Om det åpnes for en utvanning av fondets målstruktur slik at den ikke bare bygger på et rendyrket mål om sparing, svekkes det sterke og gode rammeverket som hittil har bidratt til at fondet er en suksesshistorie.

6.2.3 Investeringsunivers

Arbeidsgruppens vurderinger av hva den nye enheten bør kunne investere i (investeringsunivers) dreier seg hovedsakelig om overordnede vurderinger av noterte og unoterte aktiva. Staten er en stor investor både i det noterte og det unoterte kapitalmarkedet. I vurderingene har arbeidsgruppen lagt vekt på at det bør være minst mulig overlapp med investeringsmandatene til de eksisterende statlige forvaltningsmiljøene.

Statens unoterte investeringsvirksomhet omfatter både ulike fondsløsninger og direkte eierskap i bedrifter, eiendom og infrastruktur. Arbeidsgruppen har lagt vekt på at det unoterte markedet er bredere enn det noterte markedet, ettersom det i prinsippet består av flere selskaper, slik at det i dette markedet kan være lettere å finne investeringsnisjer eller områder hvor den nye enheten ikke overlapper med eksisterende statlig forvaltningsvirksomhet.

Arbeidsgruppen peker på flere ulemper ved unoterte investeringer. Slike investeringer er mindre likvide, som betyr at det er vanskelig å kjøpe og selge store volumer av verdipapirer i unoterte selskaper på kort tid. I praksis vil derfor det tilgjengelige volumet av investeringsobjekter være begrenset. Arbeidsgruppen har ikke gitt anslag på mulig omfang av investeringene under den nye enheten og peker på at dette i stor grad vil bestemmes av hva som til enhver tid er tilgjengelig av gode prosjekter. Det unoterte markedet kjennetegnes også av mindre tilgjengelig informasjon. Ikke bare vil det normalt være mindre tilgjengelig informasjon om strukturen på de enkelte investeringsprosjektene, men det vil også være mindre informasjon om verdien av dem. Når investeringer ikke prises løpende på en børs, er det vanskeligere å fastslå investeringenes verdi, og å måle avkastning og risiko. Ved statlige investeringer i det unoterte markedet er det videre en risiko for at disse regnes som ulovlig statsstøtte. For å unngå dette må den nye enheten kunne godtgjøre at investeringen skjer på markedsvilkår. Ofte gjøres dette ved at staten saminvesterer med en eller flere private investorer. Arbeidsgruppen påpeker også at unoterte investeringer normalt er mer ressurs- og kompetansekrevende enn noterte investeringer.

Forvaltning av noterte aktiva er normalt kostnadseffektivt, og gjør det mulig å bygge opp en relativt stor portefølje relativt raskt. Ved børsnotering stilles det krav til selskapers rapportering og åpenhet. Dette gir god tilgang til informasjon om noterte investeringer. Børsnotering innebærer løpende prissetting, slik at det er enklere å måle avkastning og risiko. Tilgang til egnede referanseindekser bestående av noterte papirer gjør at avkastningen av et fonds portefølje lett kan sammenlignes med avkastningen av en realiserbar og tilgjengelig alternativ portefølje med tilsvarende risikonivå. Staten har imidlertid allerede omfattende investeringer i noterte markeder gjennom SPN og SPU. Arbeidsgruppen mener det er vanskelig å se hva en ny statlig kapitalforvaltningsenhet med investeringer i noterte markeder skal kunne bidra med utover dette.

6.2.4 Arbeidsgruppens anbefaling

Arbeidsgruppen mener at overlapp med investeringsmandatene til de eksisterende statlige forvaltningsmiljøene bør unngås, og anbefaler et investeringsunivers som omfatter unoterte investeringer. Staten er allerede en stor investor både i det noterte og det unoterte kapitalmarkedet, men arbeidsgruppen mener det likevel trolig kan være noe lettere å finne markedsnisjer i det unoterte markedet der staten ikke allerede er til stede.

Arbeidsgruppen har sett valg av forvalter i sammenheng med hvilket investeringsunivers enheten får. Investeringer i unoterte aktiva vil normalt kreve spesialisert kompetanse, og i Norge er kapitalforvaltningsmiljøet lite. I lys av sin tilråding om et unotert investeringsunivers anbefaler arbeidsgruppen at det etableres en ny enhet under Nærings- og fiskeridepartementet som kan bygges opp ved å trekke på kompetansen på unoterte investeringer som allerede finnes i de etablerte forvaltermiljøene under Nærings- og fiskeridepartementets virkemiddelapparat, dvs. Investinor, Argentum og Nysnø.

Arbeidsgruppen peker i tråd med mandatet også på en alternativ modell med Folketrygdfondet som forvalter. Ved en slik modell anbefaler arbeidsgruppen at det etableres en ny enhet med et eget forvaltningsmandat etter modell av SOF. Enheten vil ligge under Finansdepartementet og bli forvaltet av Folketrygdfondet. Gruppen påpeker at investeringsuniverset i så fall bør tilpasses Folketrygdfondets kompetanse. Dette innebærer at det nye fondet i hovedsak investeres i verdipapirer som ligger tett opp til noterte investeringer.

Arbeidsgruppen anser at en ny enhet i Tromsø bare i liten grad kan bidra til å løse Folketrygdfondets eierandelsutfordring og peker på en løsning på eierandelsutfordringen hvor midlene holdes innenfor Statens pensjonsfond, dvs. forblir i SPN eller overføres til SPU.

6.3 Departementets vurderinger

Det overordnede formålet med etableringen av en ny enhet for statlig kapitalforvaltning i Tromsø er å styrke statens tilstedeværelse og å bygge sterke kapitalforvaltningsmiljøer i nord. Formålet med investeringene skal være høyest mulig avkastning med akseptabel risiko. Et slikt todelt mål skiller seg fra rendyrket kapitalforvaltning og forvaltningen av Statens pensjonsfond. I arbeidet med å etablere en ny enhet for kapitalforvaltning i Tromsø er det derfor behov for å vektlegge flere hensyn enn i forvaltningen av Statens pensjonsfond.

Det er bred enighet i Stortinget om at Statens pensjonsfond ikke er et politisk virkemiddel for andre mål enn sparing, og en samlet finanskomité understreket i Innst. 443 S (2021–2022) at dette prinsippet ligger fast. Å legge distrikts- eller næringspolitiske føringer på forvaltningen av Statens pensjonsfond ville innebære en vesentlig endring av rammeverket for forvaltningen av fondet. Departementet mener på denne bakgrunn at investeringene i den nye enheten bør legges utenfor Statens pensjonsfond. Dette er også i tråd med arbeidsgruppens anbefalinger.

Investeringer i unoterte selskaper skiller seg vesentlig fra investeringer i noterte selskaper, blant annet gjennom behov for omfattende investeringsgjennomganger i forkant og eierstyring i etterkant. Unoterte investeringer er i hovedsak organisert gjennom såkalte aktive eierfond. Rapporteringskrav samt måling av avkastning og risiko er annerledes enn for noterte investeringer. Dette innebærer at kompetanse på investeringer i noterte aktiva ikke nødvendigvis medfører fortrinn på investeringer i unoterte aktiva og omvendt. Departementet deler arbeidsgruppens vurdering av at valg av forvalter henger sammen med valg av investeringsunivers.

Kapitalforvaltning kjennetegnes normalt av stordriftsfordeler. Å bygge opp parallelle statlige forvaltningsmiljøer med samme kompetanse, som opererer i samme marked, er i utgangspunktet ineffektivt. Da staten allerede er en stor investor både i noterte og unoterte kapitalmarkeder, er det krevende å fastsette et investeringsunivers som ikke overlapper med statens øvrige kapitalforvaltningsvirksomhet. Videre vil departementet peke på at kapitalforvaltning normalt ikke krever et stort antall ansatte. Selv med en betydelig forvaltningskapital vil en ny enhet for statlig kapitalforvaltning i Tromsø med et finansielt mål for investeringene sannsynligvis bestå av et begrenset antall ansatte.

Departementet vil vurdere å legge forvaltningen av den nye enheten i Tromsø til Folketrygdfondet, etter modell av Statens obligasjonsfond (SOF). Folketrygdfondet er et særlovselskap underlagt Finansdepartementet og forvalter SPN. I tråd med lov om Folketrygdfondet kan Folketrygdfondet også utføre andre forvalteroppdrag for departementet. Eksempel på slike oppdrag er forvaltningen av SOF, som ble opprettet som et likviditetstiltak under finanskrisen i 2009 og gjenopprettet i 2020 i forbindelse med koronapandemien, se nærmere omtale i boks 4.1. SOF er ikke del av Statens pensjonsfond.

Folketrygdfondets forvaltning av SOF har gitt gode resultater i tråd med de fastsatte målsettingene. Videre har ordningen vært enkel å administrere og er gjennomført med begrensede ressurser. At ordningen har vært vellykket må ses i sammenheng med at forvaltningsoppdraget har tatt utgangspunkt i den forvaltningskompetansen Folketrygdfondet allerede besitter. Dette ble vektlagt både i 2009 og 2020. Folketrygdfondet investerer i all hovedsak i noterte markeder.

Investeringsuniverset for den nye enheten bør med Folketrygdfondet som forvalter legges nært opp til Folketrygdfondets eksisterende kompetanse. Departementet vil arbeide videre med å konkretisere et investeringsunivers og utrede delsegmenter i unoterte og noterte markeder, herunder hvordan eventuell overlapp med Statens pensjonsfond kan håndteres. Det er et siktemål at investeringsuniverset for den nye enheten skal avgrenses slik at overlapp med forvaltningsmiljøene og virkemiddelapparatet under Nærings- og fiskeridepartementet unngås. Det bør ikke bygges opp parallelle statlige forvaltningsmiljøer. En forutsetning for Folketrygdfondet som forvalter er at Folketrygdfondet skal kunne bygge på sin opparbeidede kompetanse. Departementet vil i den videre utredningen ha dialog med blant annet Folketrygdfondet.