7 Regulering av mellommannsfunksjonen og andre investeringstjenester

Utvalgets forslag

Utvalgets flertall foreslår en generell konsesjonsplikt for å yte investeringstjenester i tilknytning til varederivater. Utvalgets drøftelse er særlig knyttet opp til «mellommannsfunksjonen», og om reguleringsbehovet uttales bl.a. (NOU 1999: 29 s. 59):

«I kompliserte eller spesialiserte markeder vil mange investorer velge å gjøre bruk av mellommenn i handelen. Kompleksiteten og spesialiseringen gjør det samtidig vanskelig for investoren å kontrollere om mellommannen handler i egen eller kundens interesse. Lav tillit til mellommannsfunksjonen vil da kunne medvirke til at investorene velger å forlate markedet, eller til at investoren ikke stoler på andre mellommenn enn den investoren har kontrollert for motpartsrisiko. For å sikre at mellommannen kan oppfylle sine forpliktelser overfor kundene og clearingsentralen, bør det vurderes å stille visse soliditets- og likviditetskrav til virksomheten som mellommann. Det bør videre vurderes om det bør stilles krav til virksomhetens organisering, interne kontroll, ledelse og eierskap. Slik regulering vil også kunne bidra til skjerpet konkurranse.»

Utvalget finner imidlertid at det bør gjelde en begrenset konsesjonsplikt for foretak som utelukkende yter investeringstjenester i varederivater, og ikke i tilknytning til andre finansielle instrumenter. Det uttales bl.a.(NOU 1999: 29 s. 94):

«Konsesjonskrav til mellommannsvirksomheten etter reglene i verdipapirhandelloven vil kunne føre til at allerede etablerte aktører i finansmarkedet får en dominerende posisjon innen varederivathandel. De som allerede har konsesjon etter verdipapirhandelloven kan gå rett inn i markedene, mens andre foretak kan få visse problemer med å tilfredsstille konsesjonskravene. Slik vil markedet kunne utvikle seg annerledes enn om også mindre foretak slipper til i et marked med lempeligere konsesjonskrav. Dagens verdipapirforetak vil muligens kunne ha en konkurransefordel gjennom sin erfaring med den delvis kompliserte virksomhet som handel med finansielle instrumenter utgjør. Andre aktører i markedet kan på sin side ha mer kunnskap og erfaring om de underliggende varer. Det er likevel ikke mulig å trekke sikre konklusjoner om en framtidig struktur i markedene, uansett hvilke konsesjonskrav som stilles. Utvalget ser at det kan være hensyn som taler for at det etableres en ordning som kan tillate noe lempeligere konsesjonskrav for foretak som bare skal yte investeringstjenester knyttet til varederivater, samtidig som de hensyn som taler for konsesjon ivaretas. Slike foretak vil imidlertid ikke kunne yte investeringstjenester knyttet til andre finansielle instrumenter uten egen konsesjon for dette. Med et slikt system antar utvalget at det kan legges til rette for konkurranse mellom ulike aktører innen mellommannstjenester for varederivater, slik at markedet i praksis kan finne fram til en effektiv og betryggende struktur.»

Utvalgets mindretall mener det ikke er behov for å innføre en generell konsesjonsplikt for å yte investeringstjenester i tilknytning til varederivater. Mindretallet peker særlig på forskjeller mellom kraftderivatmarkedet og verdipapirmarkedet. Det fremheves bl.a. at mellommannen i kraftderivatmarkedet sjelden trer inn som motpart mellom kjøper og selger, og at mellommannen derfor ikke påtar seg markeds- eller kredittrisiko. Dette er derimot vanlig i verdipapirmarkedet. Behovet for å gjøre soliditets- og likviditetskrav gjeldende overfor kraftderivatforetak antas derfor ikke å være til stede i like stor grad som overfor alminnelige verdipapirforetak. Mindretallet viser videre til at hensynet til investorbeskyttelse og sikring av finansiell stabilitet er av mindre betydning i kraftderivatmarkedet, og at det derfor ikke foreligger tilstrekkelig konkret grunnlag for å innføre konsesjonskrav for mellommenn i dette markedet. Generelt uttaler mindretallet følgende (NOU 1999: 29 s. 99):

«Avslutningsvis vil dette medlemmet påpeke at det ved vurderingen av om det skal foreslås nye lovbestemmelser bør tas hensyn til hvordan aktuelle aktører hittil har innrettet seg, og om de rettsregler som eksisterer for det aktuelle området, sammen med aktørenes praksis utgjør en tilfredsstillende ramme. En konsesjonsplikt for mellommennene i kraftderivatmarkedet i tråd med hva som i dag gjelder for verdipapirforetak vil innebære et inngrep i en allerede etablert markedsstruktur. Det er ikke gitt at verdipapirhandellovens konsesjonsregler, som gir enerett til mellommannsvirksomhet, er et riktig reguleringsmessig tiltak, verken i dag eller på sikt.»

Høringsinstansenes merknader

Et flertall blant høringsinstansene støtter forslaget fra utvalgets flertall om å innføre en generell konsesjonsplikt for å yte investeringstjenester i varederivater, dog med et noe lempligere reguleringsregime for foretak som utelukkende yter tjenester i tilknytning til slike instrumenter. Norsk Oppgjørssentral fremhever betydningen mellommannsvirksomheten har for å sikre tillit til markedet, og uttaler:

«I kompliserte eller spesialiserte markeder velger investorer ofte å benytte mellommenn. Dersom det finnes et slikt mellommannsledd er det viktig for investorene i dette markedet at mellommannsvirksomheten er regulert, ettersom mellommenn ofte er de som er ansvarlige for oppgjør, og at clearing oftest skjer på mellommannsnivå. Det vil ikke være enkelt for investor selv å foreta den nødvendige undersøkelsen av mellommannens organisering og soliditet, noe som kan bidra til at investor velger å forlate markedet til fordel for andre markeder. Videre er det vesentlige likheter mellom det å drive mellommannsvirksomhet i finansmarkedet og det å drive mellommannsvirksomhet i varederivatmarkedet. Motivet til investor er ofte det samme, og vi ser det som naturlig at en får en utvikling der også tradisjonelle aktører i finansmarkedet vil benytte varederivatmarkedet for allokering av avlastning av risiko. Ikke minst vil dette være aktuelt for større investorer som vil trenge en helt annen risikodiversifisering enn den som tilbys av finansmarkedet alene. NOS er også av den oppfatning at de krav som stilles til slike mellommenn som følge av at de nå er foreslått regulert av Verdipapirhandelloven ikke kan sies å være så omfattende at de i seg selv er til hinder for en vekst for markeder i oppstartfasen, og utvikling av nye markeder.»

Olje- og energidepartementet, Nærings-og handelsdepartementet, Finansnæringens Hovedorganisasjon, Styrelsen Nordisk Krafthandlarförening, Bergen Energi gir uttrykk for tilsvarende synspunkter og støtter flertallets forslag.

Norges Bank støtter også i hovedsak flertallets forslag om konsesjonsplikt. Norges Bank er imidlertid uenig i at det innføres et særskilt regime med lempeligere konsesjonskrav til foretak som utelukkende yter investeringstjenester i tilknytning til varederivater. Norges Bank uttaler bl.a.:

«Etter Norges Banks syn vil det således bety lite for aktiviteten i varederivatmarkedet om foretak som bare skal yte investeringstjenester med varederivater blir underlagt de generelle kravene i verdipapirhandelloven. Allerede lovfestede unntak i loven vil sammen med utvalgets forslag til lovens definisjon av omsettelige varederivatkontrakter tilsi at de foretak som blir konsesjonspliktige etter verdipapirhandelloven kan følge de alminnelige bestemmelsene. De deler av loven som ikke er relevante for foretak som bare yter investeringstjenester med varederivater vil dessuten ikke få praktisk betydning, men trolig kun fungere som sovende bestemmelser for disse foretakene. Dette vil for eksempel være lovens kapitteler 3 til 6 om meldeplikt, tilbudsplikt, prospektkrav og oppgjørssentral. Norges Bank vil på denne bakgrunn anbefale at det ikke gis spesielle regler for konsesjon med unntak fra verdipapirhandelloven for foretak som kun skal yte investeringstjenester med varederivater, og at disse foretakene således blir underlagt den lovgivning som gjelder for andre foretak som yter investeringstjenester med finansielle instrumenter. Felles bestemmelser bidrar også til en enklere lovgivning.»

Skandinavisk Kraftmegling AS peker på at lovregulering av mellommannsfunksjonen vil kunne være en fordel for kraftmeglingsforetakene, i det tilliten til foretakene og deres produkter vil øke. Det bes imidlertid om at de nærmere konsekvensene av forslaget utredes nærmere.

Enkelte høringsinstanser går i mot forslaget fra utvalgets flertall. Kredittilsynet kan ikke se at utvalget i sin innstilling har pekt på forhold i dagens varederivatmarkeder som gir tilstrekkelig grunnlag for generell offentligrettslig regulering av mellommannsfunksjonen. Kredittilsynet savner særlig en konkret vurdering av reguleringsbehovet relatert til de ulike varederivatmarkeder. I forhold til kraftderivatmarkedet uttaler Kredittilsynet bl.a.:

«Det er i innstillingen opplyst at partene i kraftderivatkontrakter i hovedsak vil være kraftprodusenter og distributører av kraft, som utgjør virksomheter som krever konsesjon etter energiloven for omsetning av kraft. I tillegg kommer det som omtales som større forbrukere, dvs. industrielle eller institusjonelle forbrukere. Kredittilsynet antar at alle disse aktørene må anses som profesjonelle parter, og at forbrukerhensyn således ikke gjør seg gjeldende. Det er videre ikke gitt opplysninger i Utvalgets innstilling som tyder på at mellommenn i kraftmarkedet har påført kunder tap av betydning eller utført handlinger som har påført kraftderivatmarkedet sviktende tillit 1. Kredittilsynet kan på denne bakgrunn ikke se at mellommannsfunksjonen i dag ikke fungerer tilfredsstillende uten offentligrettslig regulering, og kan videre ikke se at det hittil foreligger noe spesielt behov for kundebeskyttelse i markedet for kraftderivater 2.

Kredittilsynet kan heller ikke se at mellommannsfunksjonen i kraftderivatmarkedet har en slik samfunnsmessig betydning at hensynet til allmennheten tilsier at virksomheten underlegges offentligrettslig regulering og tilsyn. Det er i innstillingen heller ikke gitt opplysninger som tilsier at offentligrettslig regulering er nødvendig av hensyn til konkurransen fra utenlandske foretak. Dersom det senere skulle skje en utvikling i markedet som taler for regulering av mellommannsfunksjonen, vil en kunne komme tilbake til dette spørsmål. Det vises i denne sammenheng til forskriftshjemmelen som Kredittilsynet foreslår innført, jf. pkt. 2 siste avsnitt ovenfor. Reguleringsbehovet må også vurderes i forhold til de kostnader som er forbundet med eventuell regulering av mellommannsfunksjonen. Dette gjelder både de direkte kostnadene for aktørene og offentlige myndigheter, og indirekte ved at offentlig regulering normalt gir mindre fleksibilitet mht. utviklingen av markedet. Kredittilsynet mener det må påvises klare reguleringsbehov for å forsvare innføring av et såpass omfattende regelverk og tilsynsregime som det her er snakk om. Dersom utviklingen i kraftmarkedet skulle medføre endringer i form av at mellommennene i større grad påtar seg kreditt-, markeds- og likviditetsrisiko, og at ikke-profesjonelle investorer i fremtiden blir aktører i kraftderivatmarkedet, vil en måtte vurdere en regulering også i forhold til mellommannsfunksjoner i dette markedet».

Kredittilsynet viser videre til at et eventuelt reguleringsbehov for mellommenn vil kunne ivaretas ved at en offentlig regulert børs eller autorisert markedsplass for varederivater vil kunne sette krav til sine medlemmer, jf. børsloven § 5-4 og § 6-4.

Subsidiært mener Kredittilsynet at konsesjonsplikten bør begrenses til de investeringsforetak innen kraftmarkedet som faktisk påtar seg kreditt-, markeds- eller likviditetsrisiko i sin virksomhet.

Statistisk sentralbyråog Enron gir i stor grad uttrykk for tilsvarende synspunkter som Kredittilsynet, og støtter mindretallets forslag om å ikke innføre konsesjonsplikt for mellommannsfunksjonen i kraftderivatmarkedet. Enron viser særlig til at utenlandske foretak også vil måtte søke om konsesjon, og etterlyser en nærmere vurdering av om dette vil kunne påvirke utenlandske foretaks interesse «i å fortsette å virke på det norske kraftmarkedet». Det vises videre til at det er under vurdering i EU hvorvidt investeringstjenester i varederivater bør underlegges konsesjonsplikt. Enron tilrår således at Norge avventer utviklingen i EU på dette punktet.

Enfo viser til at kraftderivatmarkedet har vist en stor grad av selvregulering slik at offentligrettslig regulering ikke er nødvendig. Dersom myndighetene anser det nødvendig å overvåke mellommennenes handel i varederivater, mener Enfo subsidiært at dette kan gjøres ved at slik handel gjøres til en meldepliktig tilleggstjeneste etter vphl. § 8-1.

Departementets vurdering

Generelt vil departementet bemerke at faktiske likhetstrekk mellom instrumenter som omsettes i verdipapirmarkedet og instrumenter som omsettes i varederivatmarkedet, ikke i seg selv tilsier like rettslige rammevilkår for handel i slike instrumenter. Det sentrale vurderingstemaet bør ikke være likheter og ulikheter mellom instrumenter som omsettes i forskjellige markeder, men hvilke likheter og ulikheter som gjør seg gjeldende mellom markedene hvor det omsettes slike instrumenter. I den forbindelse har utvalget pekt på at visse reguleringshensyn i verdipapirmarkedet ikke gjør seg gjeldende i samme grad i varederivatmarkedet. Dette gjelder bl.a. hensynet til investorbeskyttelse og finansiell stabilitet. Verdipapirmarkedet spiller også en sentral rolle ved å bidra til kapitaltilgang for næringslivet, noe som ikke gjør seg gjeldende i varederivatmarkeder. Videre er det viktige forskjeller i de internasjonale forpliktelser Norge er underlagt ved reguleringen av hhv. verdipapirmarkedet og varederivatmarkedet. Nye rammevilkår for varederivathandel bør således begrunnes på selvstendig grunnlag.

I likhet med utvalget mener departementet at det sentrale formål med en eventuell regulering av mellommenn er å øke den samfunnsøkonomiske gevinst som ligger i økt tillit til sentrale markedsaktører, for derigjennom å øke investorers bruk av markedet. Dette hensynet kan bl.a. ivaretas ved å innføre konsesjonsplikt for å yte investeringstjenester i varederivater. Fordelen med en slik regulering er at mellommenn underlegges regler som har vist seg å fungere hensiktsmessig ved regulering av mellommenn i verdipapirmarkedet. Videre vil konsesjonsplikt legge til rette for sammenlignbare konkurransevilkår mellom mellommenn som opererer i både verdipapirmarkedet og varederivatmarkedet, og mellommenn som utelukkende opererer i varederivatmarkedet. Samtidig bør det etter departementets syn legges til rette for at markeder for varederivater opprettes og drives i Norge. Regelverket bør ikke i seg selv være en avgjørende faktor for aktører som vurderer hvorvidt deres virksomhet skal etableres i Norge eller i et annet land. Ved valg av reguleringsregime er det derfor av stor betydning å se hen til regulering av tilsvarende forhold i EU og i andre land. Det må også vurderes hvorvidt de angitte reguleringsformål vil kunne oppnås ved mindre inngripende tiltak enn konsesjonsplikt, bl.a. ved å la markedsplassens medlemsvilkår regulere sentrale markedsaktører. I det følgende vil disse forhold drøftes i tilknytning til det foreliggende norske markedet for varederivater, dvs. kraftderivatmarkedet.

Det følger av EØS-reglene som svarer til rådsdirektiv 10. mai 1993 om investeringstjenester (93/22/EØF) at foretak som yter investeringstjenester knyttet til finansielle instrumenter må oppfylle nærmere bestemte minimumsvilkår og underlegges konsesjonsplikt av hjemstaten. Slike foretak gis rett til å etablere seg eller yte tjenester innen hele EØS-området på grunnlag av sin hjemlandskonsesjon, uten å måtte søke om konsesjon i vertslandet. Direktivet gjelder imidlertid ikke investeringstjenester som ytes i tilknytning til varederivater. Medlemslandene står derfor fritt i forhold til direktivet til å velge hvorvidt og i hvilken grad slik virksomhet bør reguleres. Dersom et medlemsland velger å underlegge slik virksomhet konsesjonsplikt, vil konsesjonen bare ha rettsvirkninger innen det aktuelle landet. EU-kommisjonen fremmet 16. november 2000 et diskusjonsdokument om modernisering av investeringstjenestedirektivet. Det foreslås bl.a. å utvide direktivet til å omfatte «regulerte markeder» i varederivater, jf. nærmere ovenfor om handelsreglene. Kommisjonen drøfter imidlertid ikke hvorvidt direktivet bør utvides til å omfatte mellommannsvirksomhet i tilknytning til varederivater, men det kan ikke utelukkes at enkelte medlemsland fremsetter forslag om dette i den videre prosessen om modernisering og endring av direktivet. Sentrale medlemsland har tidligere tatt til orde for en slik endring av direktivet. Et argument mot å utvide direktivets virkeområde, vil trolig være at varederivatmarkedet preges av profesjonelle aktører. I et annet diskusjonsdokument fremmet 16. november 2000 knyttet til skillet mellom tilsynsregler og regler om god forretningsskikk, legger EU-kommisjonen stor vekt på at det enkelte medlemsland avpasser reguleringsgraden av mellommenn til profesjonaliteten til potensielle investorer. På denne bakgrunn er utfallet av ovennevnte endringsprosess lite forutsigbar, og det kan neppe forventes en avklaring i løpet av de nærmeste to-tre år.

Både Sverige og Danmark har allerede valgt å definere varederivater som finansielle instrumenter. Foretak som yter investeringstjenester i tilknytning til slik virksomhet er i prinsippet underlagt konsesjonsplikt på linje med andre verdipapirforetak. Det er imidlertid knyttet usikkerhet til i hvilken grad det formelle reguleringsregimet i Sverige og Danmark gir et reellt sammenligningsgrunnlag når det gjelder konsesjonsplikt for virksomhet knyttet til varederivater.

En regulering som oppfattes som streng i forhold til enkelte andre EØS-land vil kunne medføre at slik virksomhet flyttes ut av Norge. Videre risikerer en at norske rammevilkår for slik virksomhet vil måtte endres om få år, i tråd med en eventuell fremtidig harmonisering innen EØS-området. Etter departementets syn tilsier disse hensyn at en venter med å innføre konsesjonsplikt for å yte investeringstjenester i tilknytning til varederivater, inntil det foreligger en eventuell EØS-harmonisering på området. Det er derfor av betydning å vurdere hvorvidt det i tiden frem til en eventuell harmonisering skjer, finnes alternative måter å regulere slik virksomhet på.

Det følger av børsloven § 5-4 at en børs bare kan oppta medlemmer som har en forsvarlig kapital, formålstjenelig organisasjon, tilstrekkelige tekniske systemer og som for øvrig anses skikket til å delta i kursnoteringen i forhold til de forpliktelser medlemskapet innebærer. Departementet er gitt myndighet til å fastsette nærmere regler om vilkår for medlemsskap og medlemmenes forpliktelser. Ved brudd på slike regler kan børsen under nærmere vilkår ilegge overtredelsesgebyr og løpende mulkt, jf. børsloven § 5-12 og § 5-13.

I tillegg vil verdipapirhandellovens generelle forbud mot urimelige forretningsmetoder og kursmanipulering få anvendelse, uavhengig av om mellommenn er underlagt konsesjonsplikt.

Både regulering gjennom konsesjonsplikt og regulering gjennom børsmedlemsskap innebærer nærmere krav til det aktuelle foretaket. Saklig sett dekkes en rekke av de samme forhold, slik som kapitalforhold, virksomhet og organisering av virksomheten. Det er imidlertid viktige forskjeller i hvem som har ansvaret for håndheving av de ulike bestemmelsene. Overholdelse av avtalevilkår og lovbestemte krav for børsmedlemmer håndheves av børsen selv. Varederivatforetakene vil ikke være underlagt de alminnelige tilsynsmyndighetene gjennom sitt børsmedlemsskap. Derimot er børsen selv gjenstand for tilsyn, og departementet har kompetanse til å fastsette nærmere krav til børsmedlemmer. Dersom det innføres konsesjonsplikt etter verdipapirhandelloven, vil foretakene være verdipapirforetak som direkte vil være underlagt tilsynsmyndighetenes (Kredittilsynets) kontroll. Fordelen med å regulere mellommenn via børsen er etter departementets syn at de særskilte krav som stilles til børsmedlemmer vil kunne utformes noe mer fleksibelt, enn det tilfellet vil være dersom en velger å regulere mellommenn i markedet ved hjelp av konsesjonsplikt og lovbestemte krav etter verdipapirhandelloven. Videre vil børsen for kraftderivater i større grad enn tilsynsmyndighetene i verdipapirmarkedet kunne ta hensyn til de særskilte forhold som gjør seg gjeldende i kraftmarkedet. Samtidig vil aktørene, via markedsplassens lovregulerte tilsyn og vilkår, underlegges en offentlig regulering som departementet antar i tilstrekkelig grad vil legge til rette for å skape tillit blant investorene. Det vises i den forbindelse til at hensynet til investorbeskyttelse og finansiell stabilitet har mindre vekt ved reguleringen av varederivatmarkedet enn i verdipapirmarkedet, jf. tilsvarende i Kredittilsynets høringsuttalelse.

En slik tilnærming vil kunne åpne for at foretak som yter investeringstjenester i varederivater ikke omfattes av offentligrettslig regulering, dersom de ikke er børsmedlemmer. Ulikt reguleringsregime av likeartet virksomhet vil imidlertid kunne skape grunnlag for regelverksarbitrasje, for eksempel ved at enkelte mellommenn velger å forlate den sentrale markedsplassen for å unngå medlemsvilkårene. Dette vil på sikt kunne undergrave den samfunnsøkonomiske gevinsten knyttet til sentralisert handel. For så vidt gjelder investorbeskyttelse, har dette hensynet etter departementets vurdering mindre betydning i et varederivatmarked enn i et verdipapirmarked. Likevel bør investorer gis visse grunnleggende rettigheter overfor foretak som yter investeringstjenester i varederivater, uavhengig av om disse er børsmedlemmer eller ikke. Fravær av regler om investorbeskyttelse vil kunne undergrave tilliten til markedet som sådan, noe som vil ha negative samfunnsøkonomiske konsekvenser. På denne bakgrunn vil departementet foreslå at enkelte av bestemmelsene om verdipapirforetaks virksomhet i verdipapirhandelloven kapittel 9 også gjøres gjeldende overfor foretak som utelukkende yter investeringstjenester i varederivater (varederivatforetak). For det første bør vphl. § 9-4 første ledd gjøres gjeldende for varederivatforetak. Bestemmelsen innebærer at all handel i børsnoterte instrumenter foretatt av verdipapirforetak straks må meldes inn til børsen. En slik rapporteringsplikt legger til rette for at børsen kan få et mest mulig korrekt bilde av prisen på de noterte instrumentene. Riktig prising er av vesentlig betydning for effektiviteten i et marked, uavhengig av om det gjelder et varederivatmarked eller verdipapirmarked, jf. tilsvarende i NOU 1999: 29 s. 107. For det andre foreslås at de lovbestemte normene for god forretningsskikk i vphl. § 9-2 og § 9-3 gjøres gjeldende for varederivatforetak, jf. tilsvarende i NOU 1999: 29 s. 104. Overtredelse av disse bestemmelsene vil være straffesanksjonert, jf. vphl. § 14-3, og eventuell vinning kan inndras etter reglene i vphl. § 14-2. Bestemmelsene i vphl. § 9-2 er av generell art og vil gjelde så langt de passer. Eksempelvis vil ikke sjette ledd om sikkerhetsstillelse være aktuell for varederivatforetak. Vphl. § 9-3 gjelder særlige krav til god forretningsskikk ved egenhandel. Det foreslås at bare vphl. § 9-3 annet ledd første punktum gis anvendelse for varederivatforetak. Bestemmelsen er av vesentlig betydning for å sikre kunders rettigheter ved egenhandel. Vphl. § 9-3 første ledd forutsetter at varederivatforetak er underlagt de alminnelige reglene om egenhandel i verdipapirhandelloven kapittel 8, og gis derfor ikke anvendelse. Annet ledd annet punktum forutsetter bruk av sluttseddel som nevnt i vphl. § 11-4 og er således uaktuell. Tredje ledd gjelder emisjoner og er etter sin art uaktuell for varederivatforetak.

Det kan ikke utelukkes at reguleringsbehovet vil fortone seg noe annerledes for fremtidige varederivatmarkeder som har annet enn kraft som underliggende. På den ene side vil neppe hensynet til forbrukerbeskyttelse og finansiell stabilitet tale for strengere regulering i slike markeder enn i dagens kraftderivatmarkeder. På den annen side vil det kunne oppstå et behov for regulering for å sikre effektivitet og tillit dersom det i et slikt fremtidig varederivatmarked ikke opprettes en norsk markedsplass underlagt børsloven. I en slik mulig fremtidig situasjon bør det vurderes å innføre konsesjonsplikt for å yte investeringstjenester i tilknytning til varederivater. Departementet kan imidlertid ikke se behov for konsesjonsplikt på grunnlag av reguleringsbehovet slik det fremstår i dag.

Det kan hevdes at foretak som både yter investeringstjenester i tilknytning til tradisjonelle finansielle instrumenter og varederivater, vil underlegges strengere rammevilkår i form av konsesjonsplikt mv. enn det som vil gjelde for foretak som utelukkende yter tjenester i varederivatmarkedet. Departementet kan imidlertid ikke legge avgjørende vekt på dette. Det er ikke uvanlig at foretak som er underlagt ulike reguleringsregimer konkurrer med hverandre innen enkelte markedssegmenter (f.eks. konkurranse mellom banker og verdipapirforetak). I den grad dette skulle vise seg å være et problem, vil for øvrig eksisterende verdipapirforetak kunne skille ut virksomheten i varederivatmarkedet i selvstendige juridiske enheter.

Etter en helhetsvurdering har departementet, i likhet med utvalgets mindretall og Kredittilsynet, kommet til at det på det nåværende tidspunkt ikke bør innføres en generell konsesjonsplikt for investeringstjenester som ytes i tilknytning til varederivater. Dette er dels begrunnet i at en bør avvente utviklingen i EU før det innføres norske regler om konsesjonsplikt på dette området, og dels i at de angitte reguleringsformål i den foreliggende situasjon antas å ville kunne oppnås ved andre tiltak enn konsesjonsplikt. I den sammenheng vises til at markedsplassen vil kunne regulere mellommenn gjennom deres børsmedlemsskap, og til forslaget om å gjøre enkelte av virksomhetsreglene i verdipapirhandelloven kapittel 9 gjeldende for varederivatforetak allerede nå.

Verdipapirforetak er foretak som yter investeringstjenester, jf. vphl. § 1-4 første ledd. «Investeringstjenester» er definert i vphl. § 1-2 første ledd. Spørsmålet om hva som er investeringstjenester i tilknytning til varederivater har etter departementets forslag mindre betydning enn etter utvalgets forslag. Avgrensningen er imidlertid fortsatt relevant, siden departementet foreslår at enkelte av bestemmelsene i verdipapirhandelloven kapittel 9 skal gjelde for verdipapirforetak som i hovedsak bare yter investeringstjenester i tilknytning til varederivater. Avgrensningen vil være av særlig betydning for aktører på kraftderivatmarkedet. Det vises i den anledning til utvalgets drøftelser i NOU 1999: 29 pkt. 7.4.2 om investorer og mellommannsvirksomhet i kraftmarkedet, som departementet i det vesentligste slutter seg til.