4 Ny forskrift for pengepolitikken

Ny forskrift ble fastsatt av Kongen i statsråd 2. mars 2018, se boks 1.1. Dette kapitlet redegjør for og begrunner den nye forskriften for pengepolitikken. Det omfatter blant annet utformingen av formålsparagrafen for pengepolitikken (avsnitt 4.1), fastlegging av Norges Banks operative ansvar i pengepolitikken (avsnitt 4.2), retningslinjer for avveiingene i pengepolitikken (avsnitt 4.3), Norges Banks informasjonsplikt (avsnitt 4.4) og modernisering av formuleringer som ikke er tidsmessige (avsnitt 4.5).

Arbeidet med ny forskrift for pengepolitikken har i hovedsak vært orientert mot endringer som skal bringe forskriften i tråd med gjeldende praksis og forståelse av hvordan pengepolitikken bør innrettes, og også søkt å ta høyde for at det ikke lenger er utsikter til vesentlig videre innfasing av oljeinntekter, se kapittel 2 og 3 for nærmere redegjørelse.

4.1 Formålsparagrafen for pengepolitikken (§ 1)

Den nye forskriften for pengepolitikken er fastsatt med hjemmel i lov 24. mai 1985 nr. 28 om Norges Bank og pengevesenet mv. (sentralbankloven) § 2 tredje ledd. Sentralbanklovutvalget avga 23. juni 2017 sin utredning NOU 2017: 13 med forslag til ny sentralbanklov. Departementet følger opp utredningen, og regjeringen vil legge frem forslag til ny sentralbanklov for Stortinget. Den pengepolitiske forskriften må hjemles på nytt når Stortinget har vedtatt ny sentralbanklov.

Ved utforming av formålsparagrafen for pengepolitikken i den nye forskriften er det naturlig å se hen til både gjeldende sentralbanklov, sentralbanklovutvalgets forslag til ny sentralbanklov med høringsuttalelser, og til hvordan forskriften fra 2001 var utformet.

Gjeldende sentralbanklov

Dagens sentralbanklov tar utgangspunkt i at den norske kronen skal holdes fast i forhold til andre lands valutaer. Da loven ble innført i 1985, hadde pengepolitikken vært innrettet mot å stabilisere kronen enten mot sølv, gull eller andre lands valutaer helt siden Norges Bank ble opprettet i 1816.

Paragraf 1 i gjeldende sentralbanklov uttrykker Norges Banks formål, men den gir ingen eksplisitte føringer for pengepolitikken utover at den skal gjøre det som er naturlig for en sentralbank:

§ 1.Norges Banks formål og virkeområde

Norges Bank er landets sentralbank. Banken skal være et utøvende og rådgivende organ for penge-, kreditt- og valutapolitikken. Den skal utstede pengesedler og mynter, fremme et effektivt betalingssystem innenlands og overfor utlandet og overvåke penge-, kreditt- og valutamarkedene.

Banken kan sette i verk tiltak som er vanlige eller naturlige for en sentralbank. Til fremme av sine formål kan banken utføre alle former for bankforretninger og banktjenester.

Paragraf 4 i gjeldende sentralbanklov, som kommer nærmest å definere et mål for pengepolitikken, sier:

§ 4. Pengeenheten og dens internasjonale verdi

Den norske pengeenhet er en krone. Kronen deles i hundre øre.

Kongen treffer vedtak om den kursordning som skal gjelde for kronen og om endringer i kronens kursleie.

Vedtak om endringer i kursordningen for kronen og i dens kursleie skal meddeles Stortinget.

Sentralbanklovutvalgets utkast til ny sentralbanklov

Sentralbanklovutvalget foreslår at det angis et eksplisitt formål for Norges Bank. Formålsparagrafen i forslaget til ny lov lyder:

§ 1-2 Norges Banks formål

(1) Formålet for Norges Banks virksomhet er å opprettholde en stabil pengeverdi og fremme stabilitet i det finansielle systemet og et effektivt og sikkert betalingssystem.

(2) Banken skal ellers bidra til høy og stabil produksjon og sysselsetting.

Sentralbanklovutvalget begrunner ledd (1) blant annet på følgende måte (kap. 1.1.2):

«Utvalget foreslår at Norges Bank skal ha som formål å opprettholde en stabil pengeverdi. Norges Bank skal være den utøvende og rådgivende myndighet i pengepolitikken. Sentralbankers ansvar og oppgaver har endret seg mye over tid. Sentralbankers tradisjonelle oppgave var å utstede sedler og mynter og å bidra til et velfungerende betalings- og kredittsystem. Men betalingssystemet er først velfungerende når publikum har tillit til pengenes verdi. Å bevare pengenes verdi har derfor hele tiden vært viktig for sentralbanker. Det er like viktig å motvirke fallende priser som høy og variabel inflasjon. En stabil pengeverdi gjør det tryggere å spare og investere. Med lav og stabil inflasjon blir markedene mer effektive. Det blir tydeligere for aktørene om en høyere pris på en vare gjenspeiler økt knapphet på akkurat den varen.

Sentralbanker kan normalt bidra til en stabil utvikling i prisene gjennom de virkemidlene de rår over.»

Når det gjelder ledd (2) i formålsparagrafen, skriver lovutvalget blant annet (kap. 1.1.2):

«Et hovedmål i den økonomiske politikken er å oppnå en stabil og god økonomisk vekst med høy sysselsetting og lav arbeidsledighet. Nivået på sysselsettingen bestemmes i hovedsak av strukturelle forhold. Kvaliteten på utdanningen, likestilling mellom kjønnene, skatte-, trygde- og pensjonssystemene, evnen til omstilling i nærings- og arbeidslivet og lønns- og inntektsdannelsen er her av vesentlig betydning. Sentralbankens viktigste bidrag til høy aktivitet over tid er å medvirke til finansiell stabilitet og stabile priser. Når inflasjonen ventes å være lav og stabil, kan pengepolitikken legge mer vekt på å bidra til å stabilisere produksjonen og sysselsettingen. Selv om banken ikke kan bøte på svakheter i strukturer og insentiver, vil måten banken reagerer på konjunkturomslag eller kriser i det finansielle systemet, påvirke utviklingen i aktiviteten og sysselsettingen over en lengre tid. Utvalget mener derfor at sentralbanken ellers skal bidra til høy og stabil produksjon og sysselsetting.»

Forskriften fra 2001

Forskriften for pengepolitikken fra 2001, se vedlegg 3, sier i § 1, første og andre ledd, følgende:

Pengepolitikken skal sikte mot stabilitet i den norske krones nasjonale og internasjonale verdi, herunder også bidra til stabile forventninger om valutakursutviklingen. Pengepolitikken skal samtidig understøtte finanspolitikken ved å bidra til å stabilisere utviklingen i produksjon og sysselsetting.

Norges Bank forestår den operative gjennomføringen av pengepolitikken.

Departementets vurdering

Lav og stabil inflasjon er det beste bidraget pengepolitikken kan gi for å fremme høy velferd og økonomisk vekst over tid. Andre deler av den økonomiske politikken kan ikke alene bidra til å opprettholde pengenes verdi dersom ikke pengepolitikken understøtter et slikt mål. Pengepolitikken må derfor ha et særansvar for å nå dette målet. Det er reflektert i § 1 i den nye forskriften for pengepolitikken.

En målformulering for pengepolitikken om å opprettholde en stabil pengeverdi er i tråd med norsk og internasjonal praksis og faglitteraturen, med forslaget fra sentralbanklovutvalget. Innholdsmessig fanger den opp samme saksforhold som § 1, første ledd, i forskriften fra 2001.

I prinsippet er det mange ulike styringsmål for pengepolitikken som er forenlig med en stabil pengeverdi, herunder valutakursmål, pengemengdemål og inflasjonsmål. Et inflasjonsmål er likevel det operative målet som er mest vanlig internasjonalt, og stadig flere land har valgt et slikt mål for pengepolitikken. Etter § 1 i den nye forskriften skal pengepolitikken styres etter et inflasjonsmål:

§ 1

Pengepolitikken skal opprettholde en stabil pengeverdi gjennom lav og stabil inflasjon.

Dette er en videreføring av dagens rammeverk for pengepolitikken. Kapittel 2 viser at inflasjonsstyring har fungert godt i årene etter 2001.

Retningslinjer for hvordan pengepolitikken skal ta hensyn til den realøkonomiske utviklingen og avveie ulike hensyn, er dekket i § 3 i den nye forskriften, se avsnitt 4.3 nedenfor.

Formuleringen om å bidra til stabile forventninger om valutakursutviklingen i første setning i forskriften fra 2001, er ikke videreført i den nye forskriften. I mange situasjoner vil det nettopp være ønskelig at valutakursen skal endre seg. Valutakursen kan være en viktig støtdemper når det inntreffer forstyrrelser i økonomien. For eksempel svekket kronekursen seg markert da oljeprisen falt fra sommeren 2014 og økonomien gikk inn i en lavkonjunktur. Svakere krone bidro til å styrke konkurranseevnen og til at prisveksten ikke ble for lav. Så lenge det er tillit til inflasjonsmålet, vil endringer i kronekursen virke konjunkturstabiliserende og være en viktig kanal for pengepolitikken. Sammenlignet med valutaen i andre råvareeksporterende økonomier med inflasjonsmål har kronekursen likevel vært nokså stabil i tiden med inflasjonsstyring, se avsnitt 2.1.

Det må fortsatt legges til grunn at unødige svingninger i kronekursen kan medføre kostnader som Norges Bank i utøvelsen av pengepolitikken vil hensynta.

Formuleringen om at pengepolitikken skal understøtte finanspolitikken ved å bidra til å stabilisere utviklingen i produksjon og sysselsetting i andre setning i forskriften fra 2001, er en formulering som ikke lenger brukes og er derfor ikke tatt med i ny forskrift. Nokså tidlig etter innføringen av inflasjonsstyring ble arbeidsdelingen mellom pengepolitikken og finanspolitikken omtalt annerledes. Det er etter hvert blitt uttrykt at pengepolitikken er førstelinjeforsvaret i stabiliseringspolitikken, se drøftingen i avsnitt 2.3.

4.2 Norges Banks operative ansvar i pengepolitikken (§ 2)

Som i forskriften fra 2001 fastlegger også den nye forskriften at det operative ansvaret for pengepolitikken er lagt til Norges Bank. Bestemmelsen i § 2 er uendret fra den tidligere forskriften:

§ 2

Norges Bank forestår den operative gjennomføringen av pengepolitikken.

Formuleringen er også i samsvar med utkastet til ny sentralbanklov hvor det i § 1-3, første ledd heter at Norges Bank skal være den utøvende og rådgivende myndigheten i pengepolitikken.

4.3 Retningslinjer for avveiingene i pengepolitikken (§ 3)

Bestemmelsen i § 3 i den nye forskriften angir det operative målet for pengepolitikken. Her gis retningslinjer for hvordan Norges Bank skal avveie ulike hensyn i operasjonaliseringen av pengepolitikken:

§ 3

Det operative målet for pengepolitikken skal være en årsvekst i konsumprisene som over tid er nær 2 pst. Inflasjonsstyringen skal være fremoverskuende og fleksibel, slik at den kan bidra til høy og stabil produksjon og sysselsetting samt til å motvirke oppbygging av finansielle ubalanser.

Her er det fem forhold som fortjener utdyping; nivået på inflasjonsmålet, hvilken indeks det skal styres etter, at inflasjonsstyringen skal være fremoverskuende og fleksibel, hensynet til høy og stabil produksjon og sysselsetting, og hensynet til å motvirke oppbygging av finansielle ubalanser.

Nivået på inflasjonsmålet

I St.meld. nr. 29 (2000–2001), som redegjorde for forskriften fra 2001, ble inflasjonsmålet sett i sammenheng med nye retningslinjer for bruken av oljeinntekter i norsk økonomi. Da inflasjonsmålet ble satt til 2,5 pst., ble det lagt vekt på at norsk økonomi sto foran en periode med innfasing av oljepenger og en ekspansjon av offentlig sektor og næringer som ikke konkurrerer med utlandet. En konsekvens var at konkurranseevnen måtte svekkes og at det best kunne skje med noe høyere inflasjon enn hos våre handelspartnere. Nå er perioden med innfasing av oljeinntekter i hovedsak bak oss, se kapittel 3. Et sentralt argument for å ha et høyere inflasjonsmål enn andre land er dermed falt bort. I praksis har i dag alle sammenlignbare land inflasjonsmål på 2 pst.

Inflasjonen i Norge har for øvrig i gjennomsnitt vært 2,0 pst. i perioden med inflasjonsstyring, samtidig som ressursutnyttelsen har vært høy og arbeidsledigheten lav, noe det var en viss usikkerhet om da målet ble fastsatt. I de periodene inflasjonen i Norge har vært svært lav, har Norges Bank brukt lang tid på å få inflasjonen tilbake til målet.

Den langvarige perioden med lave renter har ledet til en akademiske diskusjonen internasjonalt, særlig i USA, om inflasjonsmålene burde vært satt høyere, se drøfting i kapittel 2.5. Dette handler ikke primært om enkeltland, men om det felles målet på 2 pst. burde vært satt høyere av hensynet til å kunne oppnå lavere realrenter når den nominelle renten er nær sin nedre grense. Ingen land har så langt justert sine inflasjonsmål oppover med begrunnelse om å få økt handlefrihet i pengepolitikken.

I brev av 28. februar 2018, se vedlegg 1, belyser Norges Bank handlingsrommet i pengepolitikken:

«Lavere prisvekst over tid som følge av et lavere inflasjonsmål, vil gi tilsvarende lavere nominell rente. Internasjonale erfaringer har vist at handlingsrommet i pengepolitikken ikke er uttømt når styringsrenten er nær null. Slik Norges Bank vurderer det, vil handlingsrommet være tilstrekkelig med et inflasjonsmål på 2 prosent.»

Før det norske inflasjonsmålet ble fastsatt fremholdt Holden (2000)1 at det er lettere å få til fleksibilitet i reallønningene med et litt høyere inflasjonsmål enn for eksempel det den europeiske sentralbanken styrer etter, ettersom det er svært vanskelig å få til nominell lønnsnedgang i lønnsoppgjørene. Et lavere inflasjonsmål kan derfor gjøre at det i gitte situasjoner vil ta lenger tid å få kostnadsnivået i forhold til utlandet ned igjen, dersom det er blitt for høyt. Utviklingen de senere årene har likevel vist at det er betydelige fleksibilitet i reallønningene, selv ved lav inflasjon, og for lønnskostnadene i felles valuta er fleksibiliteten enda større så lenge lønnstakerne ikke krever kompensasjon når kronekursen svekker seg. Det har nettopp vært strategien etter oljeprisfallet i 2014, utmeislet av Holden III-utvalget2 og senere fulgt av partene i lønnsoppgjørene.

Det er trolig få gevinster ved å ha et annet inflasjonsmål enn andre land, men det kan være enkelte kostnader, om enn ikke store. For eksempel kan prising av langsiktige verdipapirer og sammenligning av lønnsveksten i Norge med lønnsveksten ute forstyrres av at inflasjonsmålene er ulike.

Ut fra en samlet vurdering er inflasjonsmålet i den nye forskriften fastsatt til 2 pst. Forskjellen mellom et inflasjonsmål på 2 og 2,5 pst. skal ikke overdrives. Når målet nå er satt til 2 pst., er det med utgangspunkt i at perioden med innfasing av store oljeinntekter i hovedsak er bak oss, og at det vil bringe vårt mål på linje med så godt som alle land rundt oss.

Norges Banks inflasjonsprognose ligger for øvrig på rundt 2 pst. for de tre nærmeste årene. Det er således grunn til å tro at aktørene i finansmarkedene for de nærmeste årene har bygget sine vurderinger på forventninger om en slik prisstigningstakt.

Hvilken indeks det skal styres etter?

Den nye forskriften fastsetter at inflasjonsmålet er knyttet til konsumprisindeksen, formulert som at årsveksten i konsumprisene over tid skal være nær 2 pst. Valg av indeks er uendret fra den tidligere forskriften. Alle land som har spesifisert et tallfestet inflasjonsmål for pengepolitikken, har brukt konsumprisindeksen i en eller annen variant. Indeksen er konstruert for beregning av kjøpekraft og er den mest brukte prisindeksen for å måle inflasjon.

I økonomisk litteratur er det pekt på at et mål for innenlandsk inflasjon kan være et bedre styringsmål for pengepolitikken når økonomien utsettes for strukturelle sjokk. Ved store forstyrrelser vil gjerne valutakursen reagere. Et mål på innenlandsk inflasjon vil i større grad kunne la valutakursen få virke som en støtdemper mot sjokket som har inntruffet.

Når inflasjonsstyringen er fremoverskuende, vil valg av prisindeks trolig være mindre viktig. For eksempel vil både virkninger av svingninger i kronekursen og virkninger av andre mer midlertidige forhold som skatte- og avgiftsendringer og direkte effekter av renteendringer, stort sett ha utspilt sin rolle når perspektivet er tilstrekkelig langt. Da oljeprisen falt fra sommeren 2014, svekket den norske kronen seg betydelig. Det ga utsikter til midlertidig høyere prisvekst, særlig på importerte konsumvarer. Dette fikk bare begrensede utslag i utformingen av pengepolitikken fordi de mer langsiktige drivkreftene for inflasjonen tilsa at prisveksten senere ville avta. Ved å se langt nok frem kunne Norges Bank la kronekursen få virke som en støtdemper uten å stramme til i pengepolitikken når inflasjonen midlertidig tok seg opp.

Valg av prisindeks er diskutert i flere av rapportene fra Norges Bank Watch. I rapporten Norges Bank Watch 2016 konkluderte forfatterne med at den samlede konsumprisveksten er det best egnede målet i inflasjonsstyringen, selv om innenlandsk inflasjon teoretisk sett er mer egnet ved strukturelle sjokk. De la blant annet vekt på at KPI er lett å forstå og at dataene er lett tilgjengelige og sammenlignbare på tvers av land. Konsumprisindeksen er dessuten sentral for å forankre forventningene, både for partene i arbeidslivet og aktørene i finansmarkedene, og også for husholdninger og bedrifter. I praksis er det heller ikke så lett å skille importvarer fra hjemmeproduserte varer, fordi det ofte er stort importinnhold i hjemmeproduserte varer og stort innslag av hjemmeproduksjon i importvarer (mengdeavgifter, transport, engros- og detaljhandel osv. for å få varen ut til kunden).

Inflasjonsstyringen skal være fremoverskuende og fleksibel

Inflasjonsstyring er i sin natur fremoverskuende. Det har sammenheng med at renteendringer påvirker inflasjon og produksjon og sysselsetting med et tidsetterslep.

En svakhet ved den tidligere forskriften var at inflasjonsmålets fremoverskuende karakter ikke kom så tydelig frem i selve forskriftsteksten, selv om det ble sagt i meldingsteksten og i brevet fra Norges Bank som inngikk som vedlegg til St.meld. nr. 29 (2000–2001). I den nye forskriften er det eksplisitt understreket i andre setning i § 3 at inflasjonsmålet er fremoverskuende og fleksibelt.

Uttrykket fleksibel i § 3 betyr i denne sammenhengen at sentralbanken skal avveie hensynet til å nå inflasjonsmålet mot de andre hensynene som angis i forskriften. Norges Bank praktiserer fleksibel inflasjonsstyring. I tillegg til prisstabilitet legger banken vekt på å stabilisere realøkonomien og på at pengepolitikken skal være robust, blant annet ved å motvirke at finansielle ubalanser bygger seg opp. Når inflasjonsforventningene er godt forankret, kan pengepolitikken bruke tid på å komme tilbake til inflasjonsmålet dersom det er oppstått en målkonflikt mellom hensynet til å bringe inflasjonen tilbake på målet og andre hensyn pengepolitikken etter forskriften skal ivareta.

Norsk økonomi er blitt utsatt for langvarige og store forstyrrelser i årene etter at inflasjonsmålet ble innført i 2001. Inflasjonen har vært lavere enn inflasjonsmålet i nokså lange perioder, men det har også vært perioder der inflasjonen har vært høyere enn målet. Avvikene mellom faktisk inflasjon og inflasjonsmålet har tidvis bidratt til å gjøre avveiingen mellom hensynet til lav og stabil inflasjon og hensynet til stabilitet i produksjon og sysselsetting krevende. Å se lenger frem i pengepolitikken har vært en måte å imøtekomme flere hensyn. Målhorisonten for hvor raskt inflasjonen bør være tilbake på målet etter at det er oppstått avvik, vil avhenge av forstyrrelsene økonomien blir utsatt for og om inflasjonsforventningene er godt forankret. Departementet har ikke funnet det formålstjenlig å tidfeste en slik målhorisont. Dette bør være en del av Norges Banks skjønnsutøvelse i pengepolitikken.

Når inflasjonsforventningene er godt forankret, kan pengepolitikken bidra til en stabil utvikling i realøkonomien. Dersom det oppstår tvil om prisstigningen kommer tilbake til det fastsatte inflasjonsmålet, vil pengepolitikken måtte legge større vekt på sitt viktigste mål, nemlig å sikre det nominelle ankeret. Da vil pengepolitikken i mindre grad kunne ta hensyn til realøkonomien. Forankring av inflasjonsforventningene utgjør derfor både en forutsetning for å kunne utøve fleksibel inflasjonsstyring og en begrensning på hvor fleksibel inflasjonsstyringen kan være. Godt forankrede og stabile inflasjonsforventninger er et så viktig trekk ved vellykket inflasjonsstyring at departementet har vurdert om dette burde vært skrevet eksplisitt inn i forskriften for pengepolitikken. Når dette likevel ikke er gjort, er det ut fra en vurdering av at når formuleringene i den nye forskriften tydelig definerer et fremoverskuende og fleksibelt inflasjonsmål, så ligger forutsetningen om godt forankrede inflasjonsforventninger innbakt i dette. Det er bare når denne forutsetningen er oppfylt, at inflasjonsstyringen kan bli vellykket.

Hensynet til høy og stabil produksjon og sysselsetting

Den nye forskriften fastlegger at inflasjonsstyringen skal være fremoverskuende og fleksibel, slik at pengepolitikken kan bidra til høy og stabil produksjon og sysselsetting, samt til å motvirke oppbygging av finansielle ubalanser. Formuleringen «bidra til høy og stabil produksjon og sysselsetting» erstatter formuleringen i den tidligere forskriften om å «bidra til å stabilisere utviklingen i produksjon og sysselsetting».

Ordet «høy» er nytt og samsvarer med tilsvarende formulering i sentralbanklovutvalgets utkast til formålsbestemmelse for Norges Bank, se avsnitt 4.1. Den nye formuleringen ligner også på tilsvarende mål for den amerikanske sentralbanken (… «promote effectively the goals of maximum employment…»). I forbindelse med høringen om sentralbanklovutvalgets innstilling hadde ingen av høringsinstansene motforestillinger mot at ordet «høy» var kommet til. Pengepolitikken kan selvsagt ikke ta et hovedansvar for høy sysselsetting, men den kan bidra sammen med blant annet en velfungerende lønnsdannelse, gode rammevilkår for arbeidsmarkedet og en finanspolitikk som fremmer vekst og stabilitet. Formuleringen bygger også bro til de overordnede velferdsmålene for den økonomiske politikken. Pengepolitikkens rolle vil i denne sammenheng særlig være å bidra til at arbeidsledigheten ikke biter seg fast på unødig høye nivåer, ved siden av å bidra til stabilitet i produksjon og sysselsetting.

Enkelte av høringsinstansene til sentralbanklovutvalgets utredning uttrykte et ønske om et dualt mål for pengepolitikken, der stabilitet i pengenes verdi og hensynet til høy og stabil sysselsetting blir likestilte, slik som for den amerikanske sentralbanken. Formuleringen i § 3 i den nye forskriften understreker det særansvaret pengepolitikken alltid må ha for å opprettholde pengenes verdi gjennom en lav og stabil inflasjon, samtidig som at den åpner for stor grad av fleksibilitet til å ta andre hensyn. I prinsippet kan pengepolitikken styres etter noe som i praksis kan se ut som en sidestilling av hensynet til inflasjonen og hensynet til realøkonomien, så lenge inflasjonsforventningene er godt forankret på målet. Hvis tilliten til inflasjonsmålet glipper, undermineres pengepolitikkens evne til å bidra til høy og stabil produksjon og sysselsetting.

Pengepolitikken har bidratt til en stabil utvikling i norsk økonomi i tiden med inflasjonsstyring, se gjennomgangen i avsnitt 2.1. Rommet for fleksibilitet og skjønnsutøvelse har vært tilstrekkelig til at pengepolitikken har kunnet dempe utslagene av forstyrrelsene som har inntruffet. Disse gode egenskapene videreføres i den nye forskriften.

Hensynet til å motvirke oppbygging av finansielle ubalanser

Pengepolitikken kan påvirke den finansielle stabiliteten, særlig gjennom husholdningers og foretaks risikotaking. Internasjonalt er det bred enighet om at hensynet til finansielle ubalanser er viktig, men det er omdiskutert hvorvidt dette hensynet bør være et eget mål for pengepolitikken eller om det er dekket av de mer alminnelige hensynene til realøkonomisk stabilitet over tid. I utøvelsen av pengepolitikken har Norges Bank lagt vekt på at pengepolitikken skal være robust, noe som blant annet innebærer å bidra til å motvirke oppbygging av finansielle ubalanser. Det synes å være bred støtte for denne praksisen i det norske økonomiske miljøet.

Å tydeliggjøre i den nye forskriften at pengepolitikken skal se hen til finansiell stabilitet, er etter departementets vurdering i tråd med faktisk politikkutøvelse i Norge. Etter en samlet vurdering mener departementet at hensynet til å motvirke oppbygging av finansielle ubalanser bør gjenspeiles i forskriften.

På samme måte som at pengepolitikken ikke kan ta et hovedansvar for nivået på produksjon og sysselsetting, kan den heller ikke ta et hovedansvar for finansiell stabilitet. Myndighetene har også andre virkemidler til disposisjon for å bidra til finansiell stabilitet. Derfor er pengepolitikkens rolle, slik den er formulert i forskriften, avgrenset til «å motvirke oppbygging av finansielle ubalanser», og ikke å sikre finansiell stabilitet i vid forstand. Formuleringen må forstås å gjelde når finansielle ubalanser bygger seg opp, og ikke nødvendigvis i en nedbyggingsfase. Det er dermed en viss asymmetri i hvordan Norges Bank bør legge vekt på dette hensynet. I perioder med stabil vekst i norsk økonomi, og moderat vekst i boligpriser og gjeld, kan ubalanser som tidligere har bygget seg opp, avta. Da skal ikke pengepolitikken nødvendigvis søke å motvirke en slik utvikling. En situasjon med nedbygging trenger ikke være et problem i seg selv med mindre det samtidig gir ustabilitet i realøkonomien, noe pengepolitikken i så fall vil ivareta ved å vektlegge høy og stabil produksjon og sysselsetting. Virkemidler innen makrotilsyn som er ment å variere over tid, for eksempel enkelte kapitalkrav for bankene, kan også bidra i slike situasjoner.

For øvrig må dette hensynet ses i sammenheng med ordet høy i formuleringen at pengepolitikken kan bidra til høy og stabil produksjon og sysselsetting. Ordet høy peker mot at pengepolitikken skal legge vekt på at arbeidsledigheten ikke skal bite seg fast på unødig høye nivåer og at man skal søke å unngå at arbeidstakere varig faller ut av arbeidsmarkedet i nedgangskonjunkturer. Et slikt ekspansivt signal balanseres av et kontraktivt signal om at pengepolitikken samtidig må vektlegge hensynet til å motvirke oppbygging av finansielle ubalanser.

4.4 Norges Banks informasjon til offentligheten (§ 4)

Norges Bank har stor grad av fleksibilitet til å veie de ulike hensynene pengepolitikken skal ta slik banken mener er riktig, og da er det naturlig at den redegjør for sine vurderinger og avveiinger for offentligheten. Blant annet bør banken informere om inflasjonsutsiktene, de realøkonomiske utsiktene og utsiktene for finansiell stabilitet, samt i hvilken utstrekning inflasjonsforventningene er i samsvar med inflasjonsmålet. Banken bør videre redegjøre for hvordan den ser for seg at pengepolitikken må innrettes for å nå de målene som er fastsatt.

I årene etter finanskrisen er det blitt vanligere at sentralbanker gir signaler om fremtidig utvikling i styringsrenten. Norges Bank var tidlig ute og begynte å publisere renteprognoser betinget på den anslåtte utviklingen i økonomien i 2005. Det skapte betydelig internasjonal oppmerksomhet, og få andre sentralbanker har valgt å gjøre det samme.

Thøgersen (2011)3 skriver blant annet følgende:

«Prinsipielt sett var dette et naturlig steg for en sentralbank som ønsker å oppnå troverdighet gjennom å være forutsigbar. En eksplisitt rentebane, med estimerte usikkerhetsvifter, fremstår som et vesentlig mer presist redskap for å påvirke publikums renteforventninger enn subjektivt tolkbare verbale formuleringer.

Publiseringen av rentebanen er konsistent med den stadig oppjusterte rollen forventningsdannelsen er blitt tillagt i pengepolitisk analyse. Ut i fra at de fleste aktører har en renteeksponering som avhenger av renteutviklingen over lengre horisont, kan en som Colombia-professor Michael Woodford konkludere med at «For not only do expectation matter, but (…) very little else matters», jfr. Woodford (2005). Med rimelighet kan en si at dette sitatet fanger opp den senere tids konsensus i sentralbanker verden over, jfr. hvordan henvisninger til akkurat dette sitatet har blitt en klassiker i taler og foredrag i regi av både Norges Bank og andre sentralbanker. Sett i forhold til det «overraskelsesorienterte» devalueringsregimet frem til midten av 1980-tallet, må dagens opplegg bygd på rentebaner og forventningsstyring à la Woodford, betraktes som den ultimate motsetning!»

Som det fremgår av vedlegg 4, har en rekke Norges Bank Watch-grupper vært opptatt av at Norges Bank bør offentliggjøre mest mulig informasjon om de vurderinger som ligger til grunn for beslutningene i pengepolitikken, herunder utfyllende referater fra møtene i hovedstyret, offentliggjøring av stemmeresultater og eventuelle dissenser, samt at de eksterne hovedstyremedlemmene bør få mulighet til redegjøre offentlig for sitt syn på pengepolitikken.

Norges Bank er blant de mest åpne sentralbankene i verden når det gjelder å redegjøre for det faglige grunnlaget for sine beslutninger. Hovedstyret har valgt å opptre som et konsensus-styre, hvor man i all hovedsak diskuterer seg frem til et felles syn. Eventuelle mindretallssynspunkter er blitt reflektert under redegjørelsen for hvilke momenter som var fremme i hovedstyrets diskusjon. I 2017 begynte Norges Bank å oppgi stemmegivingen i redegjørelsen for rentebeslutningene.

Departementet har i finansmarkedsmeldingene, og før det i kredittmeldingene, gitt uttrykk for at den økte åpenheten fra Norges Banks side er positiv. Utover dette legger departementet til grunn at Norges Bank selv finner en hensiktsmessig form på informasjonen til offentligheten.

Etter en samlet vurdering er bestemmelsen om Norges Banks informasjon til offentligheten gitt følgende ordlyd i den nye forskriften:

§ 4

Norges Bank skal jevnlig offentliggjøre de avveiingene som ligger til grunn for den operative gjennomføringen av pengepolitikken.

4.5 Bestemmelser som ikke er videreført

Modernisering av forskriften har ført til at enkelte lite tidsmessige formuleringer i den tidligere forskriften, se vedlegg 3, er blitt justert eller ikke er videreført:

• Stabil kronekurs stod sentralt i den tidligere forskriften, særlig i første ledd i § 1. Disse formuleringene var med å bygge bro fra det tidligere regimet hvor en styrte etter stabil kronekurs. I en økonomi som den norske vil valutakursen alltid måtte veie tungt i de pengepolitiske avveiingene, ettersom den betyr mye både for inflasjonen og for produksjonen og sysselsettingen. Oljeprisfallet fra 2014 og de nødvendige politikkendringene etterpå viser at det i gitte situasjoner nettopp kan være ønskelig at kronekursen endrer seg betydelig. Et eksplisitt hensyn til stabil kronekurs kan komme i konflikt med hensynet til en stabil utvikling i økonomien. Henvisningene til kronekursen er derfor ikke med i den nye forskriften, men det må fortsatt legges til grunn at unødige svingninger i kronekursen kan medføre kostnader som Norges Bank i utøvelsen av pengepolitikken vil hensynta.

• Pengepolitikken skal understøtte finanspolitikken i stabiliseringen av norsk økonomi er en formulering som ikke lenger brukes. Formuleringen må nok ses på bakgrunn av at handlingsregelen og inflasjonsmålet kom samtidig. Nokså tidlig etter at inflasjonsstyringen ble innført ble arbeidsdelingen mellom pengepolitikken og finanspolitikken omtalt annerledes, og det er etterhvert blitt uttrykt at pengepolitikken er førstelinjeforsvaret i stabiliseringspolitikken. Formuleringen er erstattet av ny formulering, som drøftet i avsnitt 4.3.

• Formuleringer om såkalte «unntaksklausuler» (dvs. at det ikke skal tas hensyn til direkte effekter på konsumprisene som skyldes endringer i rentenivået, skatter, avgifter og særskilte, midlertidige forstyrrelser) er tatt ut. Denne bestemmelsen er unødig når det gjøres helt klart at inflasjonsmålet er fremoverskuende. Det er umulig å lage en komplett liste over forstyrrelser og strukturelle sjokk som kan ramme Norge og som kan tilsi at inflasjonen på kort sikt bør avvike fra inflasjonsmålet. Det legges til grunn at Norges Bank selv foretar en vurdering av varigheten av ulike forstyrrelser til konsumprisene og redegjør for dette i den grad det er relevant for de pengepolitiske avveiingene (fjerde ledd i § 1 i den tidligere forskriften).

• §§ 3 og 4 i den tidligere forskriften var utdaterte.